短线热点判断
图片来源：视觉中国
蓝鲸新闻 8 月 29 日讯（记者 代紫庭）港股申请失效约 10 个月后，三只松鼠正式为这场" A+H "计划画上句号。
8 月 28 日，三只松鼠（300783.SZ）公告称，公司董事会已于 8 月 27 日审议通过终止发行 H 股股票并在香港联交所主板上市。与终止公告一同披露的，还有公司 2026 年半年度报告。
排行前五配资财报显示，上半年三只松鼠实现营业收入 52.80 亿元，同比下降 3.61%；归母净利润 2.49 亿元，同比增长 79.94%；扣非归母净利润 1.92 亿元，同比增长 276.94%。仅半年时间，公司归母净利润已经超过 2025 年全年约 1.55 亿元的水平。
但这份利润增长并没有平均分布在两个季度。据一季报及半年报数据计算，三只松鼠第二季度实现营业收入约 14.45 亿元，同比下降约 17.6%；归母净利润亏损约 2428 万元，扣非归母净利润亏损约 5458 万元。
也就是说，上半年看似亮眼的利润，主要还是由春节年货旺季所在的一季度撑起。二季度虽然较上年同期亏损约 1.01 亿元明显收窄，却仍未真正走出亏损。
H 股筹备 17 个月止步，1597 万元上市成本已不再列示
三只松鼠的港股计划始于 2025 年 3 月。2025 年 3 月 27 日，公司董事会审议通过 H 股发行议案；4 月 21 日获得股东会批准；4 月 25 日向港交所递交上市申请，中信证券为独家保荐人。
同年 9 月，中国证监会对其境外发行上市事项予以备案，备案规模为不超过 8154.83 万股境外上市普通股。港交所资料显示，递表满六个月后，该申请状态转为"失效"，此后未见公司重新递表。
从启动到正式终止，这场港股上市筹备持续了约 17 个月。8 月 28 日晚，三只松鼠相关负责人向蓝鲸新闻回应称："基于市场环境与公司自身发展规划的综合考量，并秉持维护股东利益、对股东负责的原则，经公司审慎讨论分析后决定终止。"
不过，对于具体涉及哪些市场变化和规划调整，以及是否与港股估值、发行窗口、投资者反馈或公司经营表现有关，三只松鼠方面未作进一步说明。
三只松鼠启动 H 股计划时曾表示，希望借此建立海外股权融资平台、优化国际品牌形象。申请材料显示，募集资金拟用于加强供应链，拓展销售网络及提升品牌知名度，丰富产品组合及品牌矩阵，开展产业链相关战略联盟和收购，以及补充营运资金。
一位零食行业上市公司负责人向蓝鲸新闻记者表示，港股流动性本身就是一个问题，赴港上市的前期花费和后续信息披露成本也不低。近两年，消费企业在港股市场的估值整体偏低，即便是估值相对较高的几家公司，成交活跃度和股价表现也不算理想。
上市没有完成，筹备成本却已经发生。2025 年末，三只松鼠"其他流动资产"中列示" H 股首发上市递延发行成本" 1597.41 万元；截至 2026 年 6 月底，该项目余额已不再列示。
从账面看，公司并非急缺流动资金。截至 6 月底，三只松鼠拥有货币资金 4.23 亿元、交易性金融资产 7.30 亿元及可转让大额存单 5.21 亿元，同期短期借款约 5.01 亿元。5 月 26 日，公司股东会还授权董事会决定是否启动简易程序定增，融资总额不超过 3 亿元且不超过最近一年末净资产的 20%，目前尚未披露具体发行方案。
香颂资本董事沈萌在接受蓝鲸新闻记者采访时认为，此次终止并非受短期业绩波动影响，而是零食业务处于成熟产业、成长性预期有限，投资者兴趣不足；此前申请失效"大概率是路演效果不如预期"。
在沈萌看来，公司估值和市场预期并未因此发生变化；公司已获得 A 股再融资授权，继续推进 H 股融资的必要性下降；此前寻求 H 股融资，更多是因为融资渠道相对单一，与海外投资布局相关性不大。
净利增长主要靠一季度，抖音收入半年少了 5 亿多元
财报显示，三只松鼠上半年利润改善与毛利率修复、投流费用下降同步发生
财报数据显示，公司上半年整体毛利率由上年同期约 25.08% 升至 26.69%。其中，坚果业务收入 28.27 亿元，同比增长 3.52%，毛利率由 23.91% 升至 26.21%；烘焙业务收入虽然下降 10.13% 至 6.13 亿元，毛利率却由 22.71% 升至 30.02%。
与此同时，三只松鼠上半年销售费用由 11.19 亿元降至 9.32 亿元，同比减少 16.66%；其中推广费及平台服务费由 7.61 亿元降至 5.99 亿元，少花了约 1.61 亿元。公司也将利润增长归因于年货节旺季、自主制造提高毛利率，以及精细化运营降低销售费率。
省下流量费的另一面，是线上收入明显收缩。上半年，三只松鼠第三方电商平台收入 33.26 亿元，较上年同期 42.95 亿元减少约 9.69 亿元，占总营收的比例也由 78.42% 降至 63%。
其中，抖音渠道收入由 14.78 亿元降至 9.46 亿元，半年少了 5.32 亿元；淘天系、京东系收入也分别降至 7.79 亿元和 7.23 亿元。三只松鼠在财报中解释称，公司正应对线上流量结构和规则变化，聚焦更高效的渠道和可持续销售。
接住部分线上缺口的是分销业务。上半年，公司分销收入由 9.38 亿元增至 15.45 亿元，同比增长约 64.7%。线下门店收入也由 1.87 亿元增至 2.62 亿元，但门店结构仍在快速调整：国民零食店上半年新增 16 家、关闭 121 家，期末剩余 193 家；生活馆新增 33 家、关闭 7 家，期末达到 35 家，实现收入 1.32 亿元。
这种调整背后，零食行业的话语权正在向量贩渠道和硬折扣零售倾斜。对传统零食品牌而言，如何进入这些渠道、控制供货价格和费用，又不让品牌沦为货架上的低毛利供应商，正在成为新的经营考题。
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值得一提的是，三只松鼠仍在财报中强调"全球直采 + 区域集约 + 产地协同"，柬埔寨芒果干工厂也继续被纳入其全球供应网络。H 股可以终止，制造、零售和出海却没有暂停。
对三只松鼠而言，下一阶段需要证明的，不再只是年货节能否把半年利润抬高，而是二季度能否摆脱亏损、线下新增收入能否持续赚钱，以及在港股融资平台未能落地的情况下，能否继续做好全球供应链短线热点判断，仍待市场考验。
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